早安！方正最新观点20170502

提示

今天是2017年5月2日星期二，农历四月初七。每一个春日的清晨，方正研究正在您身边，向您提供及时新鲜的行业资讯，秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

今日“早安！方正最新观点”将为大家带来宏观的“4月中采PMI点评”和“为什么要买就买龙头？”、商贸的“零售股的三种投资价值：稳定分红、业绩成长、估值修复”、公用事业的“2016年报总结：板块业绩分化，建议关注超预期主题与龙头白马”专题报告；强烈推荐：机械的联得装备、三一重工/化工的巨化股份/电子的耐威科技/通信的大唐电信、航天信息、海格通信/食品饮料的五粮液、泸州老窖、古井贡酒/旅游的中国国旅/中小盘的弘亚数控。

宏观点评

宏观丨任泽平

需求价格回落，供给出清龙头企业受益——点评4月中采PMI

事件：

4月官方制造业PMI51.2，预期51.7，前值51.8。4月官方非制造业PMI54，前值55.2。

点评：

核心观点：PMI超预期下降为51.2，但连续7个月处于51%以上扩张区间，从分项来看，生产、新订单、新出口订单、原材料购进价格、出厂价格均下降，原材料库存与上月持平，产成品库存上升，主动补库存结束、向被动补库存阶段转换。供给出清，剩者为王，龙头企业受益，大企业继续好于小企业。非制造业PMI中的建筑业订单延续改善。近期金融去杠杆和库存周期接近尾声对短期经济运行产生一定压力，但供给出清、需求复苏、新政治周期开始，经济短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。

近期金融去杠杆导致股债市场调整，而经济基本面较好，海外风险偏好回升，股市每一次回调都值得买入，债市仍需等待，房市短调长涨。金融去杠杆导致无风险利率上升和风险偏好下降，但分子基本面有支撑，且股市杠杆去化比较充分，我们维持股市指数震荡向上、结构性机会为主的判断，跌了敢买、涨了兑现，每一次回调都值得买入，在供给出清和低风险偏好的背景下，寻找能够穿越周期、承担行业整合者角色的行业龙头，给予估值溢价，要买就买龙头，无论价值、成长还是周期。

风险提示：房地产调控矫枉过正；货币过紧；美联储加息超预期；改革低于预期；债务风险。

宏观丨任泽平

为什么要买就买龙头？——高频研判之四十

事件：

4 月官方制造业 PMI51.2，预期 51.7，前值 51.8。4 月官方非制造业 PMI54，前值 55.2。

点评：

1）PMI 超预期下降为 51.2，但连续 7 个月处于 51%以上扩张区间，从分项来看，生产、新订单、新出口订单、原材料购进价格、出厂价格均下降，原材料库存与上月持平，产成品库存上升，主动补库存结束、向被动补库存阶段转换。供给出清，剩者为王，龙头企业受益，大企业继续好于小企业。非制造业 PMI 中的建筑业订单延续改善。近期金融去杠杆和库存周期接近尾声对短期经济运行产生一定压力，但供给出清、需求复苏、新政治周期开始，经济短期 W 型中期 L 型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。

近期金融去杠杆导致股债市场调整，而经济基本面较好，海外风险偏好回升，股市每一次回调都值得买入，债市仍需等待，房市短调长涨。金融去杠杆导致无风险利率上升和风险偏好下降，但分子基本面有支撑，且股市杠杆去化比较充分，我们维持股市指数震荡向上、结构性机会为主的判断，跌了敢买、涨了兑现，每一次回调都值得买入。在供给出清和低风险偏好的背景下，寻找能够穿越周期、承担行业整合者角色的行业龙头，给予估值溢价，要买就买龙头，无论价值、成长还是周期。

2）PMI 下降，生产减速。4 月 PMI51.2，较上月降 0.6 个百分点，连续 7 个月处于 51%以上扩张区间，主因是生产减速、需求回落、价格走弱。生产指数为 53.8%，较上月回落 0.4 个百分点，或是 3 月企业开工率上升、订单集中释放后的正常调整，截至 4 月 21 日，发电耗煤月化同比 15.2%，低于 3 月同比 18.4%。

3）新订单回落，内外需均收缩。新订单指数为 52.3%，较上月降 1 个百分点，主要受补库接近尾声、房地产调控、金融去杠杆的影响，短期经济运行受一定压力。新出口订单和进口指数分别为 50.6%、50.2%，新出口订单较上月下降 0.4个百分点，进口指数较上月降 0.3 个百分点。

4）供给出清，剩者为王，龙头企业受益，大企业继续好于小企业，小企业边际改善。4 月大型企业 PMI 为 52%，较上月低 1.3 个百分点；中型企业 PMI 为 50.2%，比上月降 0.2 个百分点，连续 4 个月位于临界点上；小型企业 PMI 为 50%，较上月升 1.4 个百分点，升至临界点，为近两年来的高点，可能跟外贸改善有关。

5）价格指数回落，企业盈利放缓。4 月主要原材料购进价格指数为 51.8%，较上月大幅回落 7.5 个百分点，为 2016 年下半年以业的最低值，主因是大宗商品价格下跌、部分行业供求关系变化，煤炭、钢铁、石油、化工等产品价格回落，相关行业盈利放缓，3 月工业企业利润同比增长 23.8%，增速较 1-2 月回落 7.7 个百分点。随着上游产品价格回落，企业出厂价格也下降，4 月出厂价格指数为 48.7%，较上月下降 4.5 个百分点。

6）需求和价格回落，主动补库存结束，转入被动补库存阶段。原材料库存指数为 48.3%，与上月持平；产成品库存 48.2%，较上月升 0.9 个百分点但仍在临界点下。3 月规上工业企业产成品库存同比增 8.2%，较 1-2 月加快 2.1 个百分点，从16 年 7 月开始的补库已经持续 9 个月，但逐渐接近尾声。

7）非制造业回落，建筑业受基建和房地产投资支撑延续扩张。非制造业商务活动指数为 54%，比上月回落 1.1 个百分点，高于去年同期 0.5 个百分点，非制造业扩张步伐有所放缓，但仍在扩张区间。服务业商务活动指数为 52.6%，比上月低 1.6 个百分点。受制造业增速放缓的影响，生产性服务业商务活动指数回落 5.2 个百分点至 55.8%，是本月服务业商务活动指数回落的主要原因之一。金融业商务活动指数为 56.6%，虽处于较高景气区间，但比上月回落 7.1 个百分点，降幅较大。建筑业扩张速度继续加快，今年以来建筑业商务活动指数始终位于高位景气区间，本月为 61.6%，比上月上升 1.1 个百分点。建筑业新订单指数为 55.4%，高于上月 2.1 个百分点，扩张动力强。随着三大区域发展战略的推进和效果显现，基础设施建设需求持续释放。

4 月地产销售同比降幅扩大。30 大中城市地产销售同比-40.9%，低于上周同比-37.1%和 3 月同比-31.1%。4 月土地成交同比降幅缩窄，100 城土地成交同比-10.6%，高于 3 月的-13.7%，其中一线回升明显。4 月乘用车销量缓慢上升但增速疲软。临近五一，旅游消费爆发式增长。中游复苏趋缓，4 月发电耗煤量同比 14.3%，低于 3 月同比 18.4%。高炉开工率小幅下降，螺纹钢价格环比回升但同比下降；水泥价格持续上涨。上游汽油库存高企 WTI 原油价格区间盘整。铜价触底反弹，锌铝偏弱震荡。4 月菜价同比开始回升，猪肉和燃油价格增速继续回落。4 月银行业监管政策密集出台，金融防风险去杠杆，资金面紧平衡。Shibor 连续 8 日全线上涨。4 月 28 日隔夜 Shibor 为 2.8190%，创 2015 年 4 月 3 日以来新高。本周 R007 利率为 4.1818%，较上周上升 63.79 个 BP；DR007 利率为 3.1818%，较上周上升 37.23 个 BP；10年期国债收益率为 3.4668%，较上周上升 0.54 个 BP。人民币汇率小幅贬值。

风险提示：美联储加息超预期；国内货币收紧超预期；房地产调控过紧；改革低于预期；债务风险。

行业深度

商贸丨联系人：倪华

零售股的三种投资价值：稳定分红、业绩成长、估值修复

零售渠道类公司由于消费高频的特点，一般情况下经营稳定现金流持续，是比较典型的价值股。利用企业估值最简单的模型DCF模型可以发现推导出：零售企业既不扩张，也不收缩的情况下合理的估值水平在21XPE（预期回报率R=5%），而长期具备扩张性的零售公司对应的估值水平在21XPE上方。而零售股的投资价值主要有三种：一是持有成熟企业获得每年持续稳定的高分红；二是赚成长型龙头EPS增长的钱；三是零售企业先差后企稳，赚悲观预期改善带来的估值修复的钱。

对于以上三种投资逻辑我们分别找到了对应的案例：（1）台湾统一超商和港股高鑫零售，均属于行业龙头，在收入规模稳定的情况下，分红率在70-90%之间，两家公司的估值水平均在23-27XPE之间。（2）永辉超市上市以来一直维持30XPE以上的估值水平，而公司在15年以前的利润复合增速区间在15-20%之间。（3）美股克罗格从2011年报的净利润同比-46.91%到2012Q1实现净利润同比增长1.62%的业绩扭转，对应的估值水平也从12、13倍回升到20倍左右。基于以上估值探讨，建议关注江苏国泰，鄂武商。

风险提示：个股业绩增长不达预期、零售行业景气度整体下滑

公用事业丨郭丽丽

2016年报总结：板块业绩分化，建议关注超预期主题与龙头白马

1.火电业绩下滑明显，燃气业绩强势增长
16年火电板块由于产能严重过剩导致利用小时数下行、煤电上网电价降低以及煤价成本大幅增长等多重挤压，盈利能力大幅下滑。水电业绩前高后低，总体维持平稳。热电盈利能力继续下降，弃风弃光情况仍然突出。经济逐渐回暖，下游企业盈利回升，非居民天然气使用量增加，燃气板块强势增长。京津冀及周边2+26城市正大力进行煤改气，将进一步继续推动天然气使用量增长。

2.PPP业绩开始兑现工程板块业绩高增，执法加严工业环保持续景气
16年水务工程板块实现收入和利润高增，去年国家大力推行PPP，环保订单放量，先期确认的工程收入开始兑现业绩。垂直监管+环保督查，执法加严快速释放出工业环保的有效需求，大气节能板块公司实现业绩高增长。固废板块业绩出现分化，土壤修复高速成长，危废稳步增长，垃圾焚烧增速放缓。水务运营总体平稳，由于成本上涨业绩略有下滑。监测板块受下游需求释放影响，业绩放缓，行业内企业纷纷向治理领域拓展。

3.个股业绩分化，关注超预期主题与龙头白马
公用事业板块，建议关注力度超预期的京津冀“煤改气”和油气体制改革带来的投资机遇，建议关注【百川能源】【迪森股份】【中天能源】【国新能源】；环保板块，PPP，雄安新区及工业环保等主题预计会有政策持续落地，建议关注【岳阳林纸】【高能环境】【碧水源】【启迪桑德】。

风险提示：政策不及预期；宏观经济风险。

核心推荐

机械丨吕娟

联得装备(300545)：新客户拓展进入收获期，高增长后劲充足

事件：

公司公告2017年一季报，报告期内实现营业收入6683.78万元，同比增139.95%；实现归母净利润489.96万元，同比增344.39%。

点评：

公司新客户市场拓展已迎来收获期，前期业务布局持续贡献业绩增量，带来Q1营收大幅增长。公司在手订单充足。公司毛利率、净利润均同比上升。

公司与业内领军企业密切合作进行前瞻性研发，公司OLED相关全自动COF Bonding和封点胶设备已进入样机试制阶段；后期有望在前制程、大尺寸设备领域有所突破。同时公司多层次、差异化的营销服务效果良好。

预计2017-2019年显示模组设备市场空间约356亿元，加上触控模组设备，后段模组设备年均市场空间达数百亿元。公司作为国内平板显示品牌设备商，竞争优势凸显，优先受益行业高景气。

预计公司2017-2019年归母净利润分别为1.08、2.02和2.97亿，对应EPS为1.51、2.84、4.17元，对应PE分别为41.59、22.11、15.04倍。公司竞争优势凸显，优先受益行业高景气。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：面板厂商削减投资，客户拓展不达预期。

机械丨吕娟

三一重工(600031)：业绩超预期 净利率进入上升通道

事件：

三一重工公告2016年年报，全年实现营业收入232.80亿元，同比减0.81%；实现归母净利润2.03亿元，同比增4001.13%。公司同时公告2017年一季度报告，Q1实现营业收入93.77亿元，同比增79.38%；实现归母净利7.46亿元，同比增727.06%。

点评：

1）2017年Q1行业高增长回落后，未来还能有多少稳态增长？判断随着2017年上半年【低基数+拖机对新机销售挤出效应消失】造成的高增速回落后，保守估计未来3年行业依然能保持10%左右的稳态增速。

2）行业集中度提升，公司竞争优势凸显。判断未来3年公司销量增速持续大于行业，份额进一步提升。

3）出清风险，经营改善。公司在过去5年做了最为关键的一件事就是出清应收账款、存货和产能过剩的风险，三表从2016年4季度开始明显修复。

4）结论：公司净利润进入3年左右的快速增长期。我们判断未来3年公司净利润增速显著＞公司收入或者销量增速＞行业收入或者销量增速。

盈利预测及评级：预计公司2017-2019年归母净利润分别为27.15、37.19和47.47亿，对应EPS为0.35、0.49、0.62元，对应PE分别为19.86、14.50、11.36倍。公司作为工程机械龙头，优先受益行业回暖。首次覆盖，给予强烈推荐评级。

风险提示：经济断崖式下跌，海外拓展受挫。

电子丨段迎晟 谢恒

耐威科技(300456)：惯导全产业链布局，MEMS与航电比翼齐飞

1.公司是惯导领域龙头企业，已经形成了“惯性导航+卫星导航+组合导航”全覆盖的自主研发生产能力。

2.公司能够生产激光惯导、光纤惯导以及MEMS惯导等多种类型的产品，在多个领域具备广泛的应用前景。战机、客机、导弹以及航空航天设备等对导航精度及规格有严格要求，激光惯导产品应用较多，地面及航海设备则光纤惯导产品应用较多，汽车以及消费电子则主要应用MEMS惯导产品。并且公司能够生产加速度计和陀螺仪等上游核心器件。

3.完成收购Silex，并积极扩产，打造国际MEMS代工龙头。公司于2016年7月完成收购国际MEMS代工龙头Silex。Silex拥有一条 6 吋及一条 8 吋 MEMS 生产线，两条生产线均能支持 MEMS 产品的工艺开发及批量生产。公司拟定增建设月产能3万片MEMS生产线。

4.公司以惯导为基础，拓展航电系统业务。公司依托惯导积极布局航电业务，目前已成功开发出某型号战机MFD并实现少量销售。此外还积极拓展无人系统、智能制造，目前进展顺利。

有别于市场的观点：
1）公司MEMS产能扩充速度快，订单及毛利将出现较大增长；
2）航电业务将暴增；
3）惯导订单较前两年出现大幅增长。

投资评级与估值：

我们预计公司2017-2019 年实现营收6.74 亿、9.18 亿和12.18亿元，实现净利润1.41 亿、2.22 亿和3.42 亿，预计公司将在2017 年完成20 亿增发，市盈率相应为58.5 倍、37.2 倍和24.1倍。考虑到公司业务前景良好和较高的业绩增速，给予公司“强烈推荐”评级。

风险提示：MEMS扩产进度不及预期，MEMS市场环境不及预期，惯导及航电订单减少。

食品饮料丨薛玉虎

五粮液(000858)：旺季业绩表现亮眼，全年向上趋势确立

事件：

2017年一季度公司实现营业收入101.59亿元，同比增长15.1%，净利润35.93亿元，同比增长23.8%；净利润率35.37%，同比上升2.48个百分点。EPS 0.95元。

点评：

1.一季度在高基数下继续保持高增长，看好后续继续发力。
2.提价对利润的影响仍然不明显，渠道补贴减少，利润率提升。
3.控量挺价策略符合公司长期战略规划.
4.盈利预测与评级：预计2017-2019年EPS2.32/2.71/3.13元（不考虑摊薄），对应PE 20/17 /14倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：1）提价失败；2）淡旺需求下滑超预期。

食品饮料丨薛玉虎

古井贡酒(000596)：业绩稳健不改，黄鹤楼值得期待

事件：

公司公布年报和一季报，2016年收入60.17亿（+14.54%），归母净利8.3亿（+15.94%），EPS1.65元，公司拟每10股派现6元；17Q1收入21.73亿（+17.88%）；归母净利4.1亿（+18.53%），EPS0.81元。

点评：

1.毛利率提升显著，现金流靓眼：扣除黄鹤楼影响（营收3.55亿，净利4220万），全年营收增幅约7.8%，净利增速在10%以上，基本符合预期。白酒业务毛利率提升3.76pcts 至75.30%，主要系成本下降所致；销售费用19.8亿（+27.11%），销售费用率同比增3.26pcts至32.91%，系黄鹤楼处于市场投放期，职工薪酬、促销费用大幅增长所致；预收账款与年初基本持平，经营净现金流同比增长50%至11.83亿，表现靓眼。

2.春节销售超预期，基本面稳步向上
3.安徽消费升级最主要受益标的
4.黄鹤楼调整发力，未来双品牌驱动值得期待
5.盈利预测与评级：我们预计2017-2019年公司实现EPS1.94元/2.30元/2.78元，对应PE 27倍/23倍/19倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：省内市场竞争加剧致费用大幅上升，影响利润；黄鹤楼发展不及预期。

食品饮料丨薛玉虎

泸州老窖(000568)：业绩拐点加速向上，后劲十足

事件：

公司一季度实现营业收入26.7亿，同比增长20.34%，归母净利润7.97亿，同比增长34.54%；实现EPS0.57元。

点评：

1.一季报符合预期，后期发展势头值得期待：公司公布一季报，业绩基本符合我们预期，Q1末预收款小幅回落至8.3亿；应收票据较年初增加7.51亿至27亿，产品结构变化致使税金及附加同比增长90%至2.28亿；税费和宣传促销费大幅增加导致经营净现金流下滑80.17%至1.45亿；销售费用同比增52.9%至4.42亿，市场投放连续五个季度保持高速增长，随着未来名酒品牌红利的进一步释放，公司后续发展势头值得期待。

2.国窖延续高速增长态势，产品结构显著提升：根据草根调研，今年春节国窖销售同比增速在50%以上，继续保持高速向上态势，低端酒方面由于继续收缩品牌线，预计仍有小幅下滑，产品结构的显著提升带动毛利率同比大幅增加12.86pcts至70.25%，接近单季历史最高水平，净利率提升3pcts至30.78%，盈利能力增强。

3.蓄势完成，全面冲刺，继续看好公司未来三年的加速向上。

4.盈利预测与评级：我们预计2017-2019年公司实现EPS1.93元/2.42元/2.91元，对应PE 24倍/19倍/16倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：市场竞争加剧；省外拓展不及预期。

家电丨吴东炬

格力电器(000651)：龙头优势加强 看好业绩确定性

事件：

公司披露17年一季报：当季总营收300.35亿元，增长19.67%，归母净利润40.15亿元，增长27.05%，其中扣非归母净利润36.13亿元，增长15.30%。

点评：

1.主营实际增速更高，份额有所提升

Q1 公司主营增长良好，考虑到去年同期收入有所平滑，17Q1实际增速更高，其一方面体现在渠道库存导致去年基数偏低背景下今年内销出货大幅改善，Q1 格力出货量同比增长42%（其中内销增长71%），另一方面，受产品价格不上调政策以及渠道合作与促销加强推动，公司出货、零售端份额均有所提升，根据产业在线和中怡康数据，Q1 格力出货端份额+1.91pct 到28.55%，零售端份额+7.31pct 到37.59%，领先优势持续加强。

2. 盈利能力小幅提升，余粮充足确保增长

虽成本压力上行，但Q1 公司毛利率仍同比+0.68pct 至35.14%，同时销售费用率下降2.86pct 至14.78%（销售费用同比持平），考虑到人民币汇率趋稳使得汇兑收益减少明显超过远期外汇收益增加（超过5 亿），公司归属净利率仍同比+0.78pct 至 13.37%；Q1 公司预收款134 亿元，较去年同期基本持平，其他流动负债617 亿元，同比增长6.7%，销售费用预提充分，在产品不提价

策略的背景下，预计公司仍将维持较好的盈利能力。

3.业绩增长确定，维持“推荐”评级

基于目前渠道库存依然正常、终端需求良好同时公司龙头优势持续巩固，预计短期内公司主营仍将保持高增长，持续看好公司全年表现，而中长期来看，一方面受定价策略与补贴安装工推动，公司份额将有小幅提升，另一方面，作为仍未实现普及的大家电品类，空调行业长期也有望稳健增长，继续看好公司业绩确定性；预计17、18 年EPS 3.10、3.50 元，对应PE 11、9倍，维持“推荐”评级。

风险提示：旺季天气偏凉、成本压力上行。

通信丨马军

大唐电信(600198)：收入结构调整，亏损收窄

事件：

4月28日公司一季度业绩报告，报告期内营业收入为15.5亿元，较上年同期减18.69%；净亏损1.31亿元，上年同期亏损1.51亿元，亏损收窄。

点评：

1.公司收入结构优化调整，收入规模缩小，毛利率稳定提升：公司秉承市场和利润为导向，业务布局有所为有所不为。面对激烈竞争的消费者市场，公司手机芯片及终端重点布局行业应用，稳定提升公司终端及手机芯片业务毛利，但是由于行业终端市场规模无法和消费者业务相比，公司整 51 39855 51 20505 0 0 5697 0 0:00:06 0:00:03 0:00:03 5695业务收入同比下滑。

2.立足产业优势，重点布局行业、汽车电子等领域：报告期少数股东权益同比增加 166.9万，主要原因为大唐恩智浦和大唐微电子盈利，而上年同期亏损，IC卡芯片及汽车电子业务盈利能力改善。

3.预计公司2017-2019年EPS分别为0.37、0.45、0.63元，对应PE分别约为45.6、37.4、27.1倍，持续“强烈推荐”。

风险提示：公司行业芯片及终端发展不及预期；软件及应用板块持续亏损。

通信丨马军

航天信息(600271)：政企信息集成业务快速扩张，内生外延业绩反转预期强

事件：

4月29日发布2017年一季报，实现收入54.87亿，同比增长32.71%；归母净利润亏损3.95亿，同比增长7.33%；扣非归母净利润1.479亿元，同比下降-59.14%。

点评：

1.政企信息化业务快速扩张支撑收入高增长，公允价值变动增厚利润。

2.公司管理费用维持稳定，销售费用率由于本期业务规模扩大导致销售人工成本良性增长所致。

3.预收款项同比增长80%，环比增速不减，显示公司目前订单情况充裕，以及产业链地位及竞争优势明显。

4.2017年看好公司在自主可控、金融科技领域的内生及外延发展和布局，业绩反转可期。

5.继续看好公司长期发展前景，预计公司2017-2019年EPS分别为1.02 、1.17、1.57元，对应 PE分别约为19.84、17.33、12.91倍，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：营改增落地不及预期；自主可控项目推进不及预期；金融科技业务外延不及预期。

通信丨马军

海格通信(002465)：短期业绩承压，军工业务有望改善

事件：

4月28日发布2017年一季报，实现收入7.44亿，同比提升23.94%；归母净利润1845.4万，同比降低31.40%；同时公司预计上半年归母净利润1.36亿到1.95亿，同比略减0-30%。

点评：

1.收入稳定增长，军工业务拖累业绩改善：从前期怡创科技中标情况看，公司通信服务板块订单充裕，支撑公司收入快速增长。受国家军队体制编制改革影响，军工订单延后，公司业绩短期承压：高毛利的军工业务订单滞后，公司毛利低于往年水平。随着军改持续推进，公司军工订单有望重回增长通道，利润改善仍需观望。

2.公司业务聚焦收缩到北斗导航、无线通信、软件与信息服务、泛航空四大板块。我们判断公司未来会围绕四大板块进行内生和外延战略聚焦，持续看好公司长期业绩增长。

3.继续看好公司长期发展前景，预计公司2017-2019年EPS分别为0.34 、0.46、0.58元，对应 PE分别约为33、24、19倍，给予“强烈推荐”评级。

风险提示：国防开支等政策风险；多业务协同性风险；民用市场开拓不及预期风险。

地产丨夏磊

金融街(000402)：毛利率结构性下滑，自持物业稳健增长

事件：

4月27日下午，金融街公布2017年第一季度报告。2017年一季度实现营收52.5亿元，同比增长22%，其中自持业务实现营收4.7亿元，同比增长10%。
营业收入同比增长22%，净利润因结构性因素同比下滑31%。报告期内，公司实现营收52.5亿元，同比增长22%。主要得益于旗下开发销售类项目以及自持类业务运转情况良好。

点评：

自持物业雄踞核心资源，一季度盈利持续发力，贡献营收4.7亿，同比增长10%。公司自持业务占据所在城市核心地段，主要集中在北京西城区。未来受北京核心区域价值重估的预期影响，具有较大升值空间。

估值与盈利预测：截至一季度末，大股东金融街集团继续增持公司股份至33.19%，彰显公司巩固地位的决心。我们预计公司2017至2019年可实现净利润31.2亿、35.7亿、42.8亿，对应EPS分别为1.0元、1.2元、1.4元。参考可比公司估值，我们给予公司2017年12.4倍PE，对应股价19.7元，通过RNAV测算给予公司合理股价20.3元，较当前股价折价41.7%。

风险提示：房地产政策风险，商业地产价格波动风险。

化工丨程磊

巨化股份(600160)：制冷剂供需改善仍在涨价通道，龙头业绩弹性巨大

事件：

今年初至今R22/R134a/R32/R125价格涨幅分别为67%、54%、137%、76%，制冷剂行业迎来景气回升。

点评：

1.制冷剂供需改善，景气度提升

2.旺季到来，看好公司业绩高弹性

3.定增落地，产能升级扩张，打造增长新动力

4.盈利预测和投资评级。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.75、0.85、0.96元（假设条件：未来3年公司整体制冷剂的销售均价为1.55万/吨、1.58万/吨、1.60万/吨），对应PE分别为17倍、15倍、13倍。考虑到制冷剂行业供需改善，产品涨价趋势仍有望维持，今年公司业绩爆发式增长弹性巨大，同时通过定增等方式对未来战略布局，长期看也具备成长潜力，给予“推荐”评级。

风险提示：制冷剂开工率提升；下游需求不足。

旅游丨贺燕青

中国国旅(601888)：离岛免税再创佳绩，开启免税业扩张新阶段

事件：

公司公布2016年度报告，公司实现营业总收入223.90亿元，同比增长5.16%；实现归母净利润18.08亿元，同比增长20.07%。EPS为1.85元，同比增长20.08%。高于此前业绩快报公布的1.78元。

点评：

1.公司业绩稳健增长，离岛免税再创佳绩。2016年，旅行社业务实现营业收入126.55亿元/+2.64%；商品业务实现营收93.79亿元/+8.81%，毛利率为45.02%，同增1.25pct；其中三亚免税店营收和净利分别为47.05亿元/+10.80%和5.34亿元/+12.90%。期间费用方面，销售费用和管理费用分别为8.07%和4.74%，同比分别减少0.51pct和增加0.19pct。

2.政策客流双利好，三亚免税店有望实现高速增长。离岛免税政策不断放宽，尤其是2017年1月规定铁路离岛游客享受免税待遇将进一步释放游客的购物需求；三亚亚特兰蒂斯将于年中开业，有望显著拉动海棠湾地区的客流量。

3.中标香港机场烟酒免税标，开启免税业扩张新阶段。公司旗下中免集团与LTR联合中标香港国际机场烟酒免税业务，同时通过入股日上（北京）积极参与首都机场免税业务的竞标。我们看好未来规模提升带来的业绩提振效应。

投资评级与估值：预计2017-2019年，公司EPS分别为2.12元、2.68元、2.83元。维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示：海棠湾免税店销售低于预期，机场免税招标情况低于预期。

中小盘丨王永辉

弘亚数控(002833)：业绩略超预期，加码海外市场

事件：

①公司发布2017年一季度报。营收1.89亿元，同比增长83.28%；净利润0.54亿元，同比增长153.22%；
②预计2017年1-6月净利润在0.93亿元-1.2亿元区间，变化幅度在45.61%-87.88%。
③公司拟以自有资金500万港币在香港设立全资子公司。

点评：

1.业绩略超预期，受益定制化家具大浪潮。此前业绩预告一季度净利润增速112%-159%，实际净利润增速153%，达到业绩预告上限水平。主要受益于下游家具行业稳定发展，木工机械产品需求增加。同时定制家具生产模式对设备的智能化、柔性化制造能力要求更高，公司新推出数控钻、自动贴表机提升了产品智能化率，将深度绑定定制化家具大浪潮。

2.产能转移推升出口，投资设立子公司加码海外市场。国内板式家具机械企业凭借优良的技术工艺、显著的价格优势带动了海外出口。公司海外业务13-16年CAGR达30%，16年实现海外销售1.51亿元，同比增长68.62%。此次在香港投资设立子公司目的是促进开发国外市场，布局全球销售网点，未来有望持续带动海外业务增长。

3.国内板式家具机械龙头企业，深度受益定制化家具渗透带来的设备需求。

投资评级与估值：预计公司17-19年归母净利润为2.41、3.39、4.55亿元，对应EPS1.81/2.54/3.41元。维持强烈推荐评级。

风险提示：地产限购政策持续出台；家具制造厂投资下滑。

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